“我們公司的傘形產(chǎn)品已經(jīng)清理完了。”某信托公司證券部負(fù)責(zé)人說。中國(guó)證券報(bào)記者了解到，來自多家信托公司的信息顯示，隨著“9·30”大限的到來，傘形信托清理已經(jīng)進(jìn)入尾聲。在諸多業(yè)內(nèi)人士看來，傘形信托在此輪牛市中上演了“最后的瘋狂”，這一業(yè)務(wù)將走向終結(jié)。而涉及單一結(jié)構(gòu)化信托的相關(guān)政策仍有待進(jìn)一步明確。

　　清理時(shí)限臨近

　　9月17日，證監(jiān)會(huì)下發(fā)《關(guān)于繼續(xù)做好清理整頓違法從事證券業(yè)務(wù)活動(dòng)的通知》，明確三類需要清理的信托產(chǎn)品賬戶，要求券商在清理中不能“一斷了之”，并提出了多種依法合規(guī)的承接方式。上述通知一度被市場(chǎng)解讀為監(jiān)管機(jī)構(gòu)清理場(chǎng)外配資態(tài)度有所緩和。不過來自多家信托公司的信息顯示，目前對(duì)傘形信托的清理仍在繼續(xù)推進(jìn)。

　　近日，南方某信托公司相關(guān)業(yè)務(wù)人士透露，就其公司而言，傘形信托的清理節(jié)奏、清理方式與之前沒有變化。在清理方式方面，該業(yè)務(wù)人士此前對(duì)中國(guó)證券報(bào)記者表示，與其公司合作的券商執(zhí)行力度不盡相同。有的券商要求存量傘形信托業(yè)務(wù)在若干個(gè)交易日內(nèi)全部賣出，停牌股票復(fù)牌以后3個(gè)工作日賣出；亦有券商要求只能賣出，不能買入。他說，公司對(duì)傘形信托的清理沒有采取“非交易過戶”等折中措施，最近還是在與客戶溝通賣出股票，一些客戶為了避免陷入更大的被動(dòng)也開始選擇主動(dòng)賣出。

　　中國(guó)證券報(bào)記者從另外多家信托公司也得到了類似信息，其中包括兩家信傘形信托規(guī)模最大的信托公司。多位傘形信托業(yè)務(wù)人士表示，從技術(shù)上講，傘形信托子單元以“非交易過戶”形式清理，將之轉(zhuǎn)換為單一結(jié)構(gòu)化信托并非沒有可能，但傘形信托子單元數(shù)量多，且多數(shù)規(guī)模較小，轉(zhuǎn)換耗時(shí)費(fèi)力，因此短期完成轉(zhuǎn)換并不現(xiàn)實(shí)。

　　在清理節(jié)奏方面，上述多家信托公司人士均表示，目前券商對(duì)傘形信托的清理仍有時(shí)限。某大型信托公司相關(guān)人士就透露，公司清理傘形信托原則上仍按照券商原定的時(shí)間表執(zhí)行，但與券商保持著溝通和協(xié)商。

　　此前有媒體報(bào)道稱，監(jiān)管機(jī)構(gòu)要求對(duì)于存量規(guī)模10億元以下的券商，計(jì)劃在9月11日前完成；存量規(guī)模在10-50億元的，計(jì)劃在9月18日前完成；存量規(guī)模在50-100億元的，計(jì)劃在9月25日前完成；存量規(guī)模在100-150億元的，計(jì)劃在9月30日前完成；存量規(guī)模在300億元以上的，計(jì)劃在10月31日前完成。值得關(guān)注的是，9月25日，證監(jiān)會(huì)發(fā)言人表示，將繼續(xù)按照既定部署，平穩(wěn)有序地推進(jìn)場(chǎng)外配資清理整頓工作。

　　曾上演“最后的瘋狂”

　　“現(xiàn)在對(duì)如何清理單一結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品意見不一，但對(duì)傘形信托的清理已經(jīng)達(dá)成了共識(shí)。”9月29日，某大型信托公司證券部負(fù)責(zé)人表示。在諸多業(yè)內(nèi)人士看來，傘形信托這一業(yè)務(wù)在此輪牛市中上演了“最后的瘋狂”之后，將就此終結(jié)。

　　這種早年間為解決信托證券賬戶匱乏的業(yè)務(wù)模式，在這輪牛市中憑借著成立速度快、較高杠桿、投資靈活等特點(diǎn)迎來了第二春。一些配資公司更是借助外部交易系統(tǒng)將傘形信托子單元再次分組，形成“傘中傘”，這類業(yè)務(wù)杠桿更高，投資門檻更低。2014年7月份以來，隨著A股走牛，傘形信托業(yè)務(wù)迅猛發(fā)展，特別是今年3月份以后，一些信托公司的傘形信托業(yè)務(wù)“多得做不過來”，甚至因此自提業(yè)務(wù)門檻。

　　值得關(guān)注的是，今年2月以來，監(jiān)管機(jī)構(gòu)就針對(duì)券商參與傘形信托業(yè)務(wù)多次下發(fā)“禁令”。不過，由于傘形信托利益鏈涉及證券公司、信托公司、銀行三類機(jī)構(gòu)，在現(xiàn)有監(jiān)管格局之下，受利益驅(qū)動(dòng)，上述“禁傘”舉措難有實(shí)質(zhì)性效果。業(yè)內(nèi)人士表示，“禁令”下發(fā)之后的4、5月份正是傘形信托業(yè)務(wù)最為“瘋狂”的時(shí)候。

　　在隨后的市場(chǎng)調(diào)整中，包括傘形信托在內(nèi)的杠桿資金如多米諾骨牌般倒塌，并加速了市場(chǎng)大跌。在經(jīng)歷了這場(chǎng)甚至可能引發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的“股災(zāi)”之后，A股市場(chǎng)的穩(wěn)定自然成為監(jiān)管層最關(guān)注的問題，涉嫌場(chǎng)外配資、虛擬賬戶的傘形信托因此被大舉清剿。

　　后續(xù)政策待明確

　　種種跡象顯示，目前對(duì)場(chǎng)外配資的清理已近尾聲。監(jiān)管層此前表示，清理整頓工作原則上應(yīng)于9月30日前完成，個(gè)別存量較大的公司，不得晚于10月底前完成。這意味著，從時(shí)間上講，清理傘形信托已近尾聲。

　　從清理進(jìn)度來看，在9月25日的新聞發(fā)布會(huì)上，證監(jiān)會(huì)發(fā)言人表示，截至9月23日，69%的場(chǎng)外配資賬戶已完成清理，恒生網(wǎng)絡(luò)、上海銘創(chuàng)、同花順等3家公司的相關(guān)信息技術(shù)系統(tǒng)已經(jīng)關(guān)閉或限制其系統(tǒng)功能。總體上看，清理工作平穩(wěn)，效果明顯。

　　來自多家信托公司的信息亦印證了上述表述。9月29日，某中型信托公司證券部負(fù)責(zé)人表示，其公司的傘形信托已經(jīng)全部清理完畢。某傘形信托規(guī)模排名前二的信托公司證券部總經(jīng)理亦透露，其公司清理傘形信托也已接近尾聲。

　　這位總經(jīng)理坦言，要等到單一結(jié)構(gòu)化信托的清理方式確定，才算是塵埃落地。按照證監(jiān)會(huì)9月17日的通知，優(yōu)先級(jí)委托人享受固定收益，劣后級(jí)委托人以投資顧問等形式直接執(zhí)行投資指令的單一結(jié)構(gòu)化信托賬戶亦在清理范圍之內(nèi)。中國(guó)證券報(bào)記者從多家信托公司了解到，目前該類產(chǎn)品運(yùn)轉(zhuǎn)基本正常，券商對(duì)此類產(chǎn)品處于摸底了解階段。此前，一些券商表示這類產(chǎn)品將平移至券商自己的PB平臺(tái)，但在一些信托業(yè)內(nèi)人士看來，這需要解決信托的合規(guī)、風(fēng)控、投資流程等一系列問題，存在一定難度。

　　不過，解決的辦法似乎已經(jīng)浮現(xiàn)。近日據(jù)媒體報(bào)道，針對(duì)單一結(jié)構(gòu)化信托，某券商提供了四種清理方案，除了改用券商自己的PB平臺(tái)外，還可以改成非分級(jí)產(chǎn)品、改成優(yōu)先級(jí)為不固定收益產(chǎn)品以及投顧不進(jìn)行下單的產(chǎn)品。

　　業(yè)內(nèi)人士表示，目前證券信托主要有三種類型，其一是傘形信托，其二是單一結(jié)構(gòu)化信托，其三是不涉及杠桿的管理型信托。在傘形信托受到清理，業(yè)務(wù)走向終結(jié)的情況下，單一結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品后續(xù)如何操作尚無定論。信托公司主流的三大證券信托業(yè)務(wù)中，有兩類業(yè)務(wù)受到了制約，這讓一些信托業(yè)人士感到憂慮。但中鐵信托副總經(jīng)理陳赤表示，包括二級(jí)市場(chǎng)在內(nèi)的資本市場(chǎng)，始終是信托公司的重要業(yè)務(wù)領(lǐng)域。相信具有創(chuàng)新能力的信托業(yè)者能創(chuàng)造出滿足市場(chǎng)需求的新證券信托產(chǎn)品。

　　風(fēng)險(xiǎn)逐步釋放 融資余額企穩(wěn)

　　9月以來滬深兩市大盤步入震蕩休整期，成交額顯著萎縮，市場(chǎng)交投熱情低迷。值得注意的是，融資余額的變動(dòng)與滬深兩市成交額具有很高的匹配度，9月初下破萬億關(guān)口后，繼續(xù)回落，降至9200億元附近，此后融資余額維持在9200億元至9400億元間小幅波動(dòng)。分析人士指出，前期融資余額快速下降一定程度上是“去杠桿”，隨著融資余額逐漸企穩(wěn)，顯示去杠桿逐漸完成。

　　融資拋盤減弱

　　9月1日滬深兩市的融資凈償還額為437.40億元，融資余額已經(jīng)降至1.01萬億元。9月2日融資余額繼續(xù)快速下滑，下破萬億關(guān)口，為9591.54億元，當(dāng)日的融資凈償還額高達(dá)530.66億元，融資余額步入了新一輪下降通道中。不過值得注意的是，隨后融資余額下降的速度并未出現(xiàn)加快，除9月14日和15日出現(xiàn)了284.46億元和206.77億元的融資償還，其余交易日并未出現(xiàn)融資償還額超過200億元的情況，顯示融資余額在經(jīng)過了前期去杠桿后，融資拋盤的力量已經(jīng)出現(xiàn)明顯的減弱，近期融資余額維持在9200億元-9400億元間小幅波動(dòng)，這往往是去杠桿步入尾聲的一個(gè)重要特征。

　　在滬深兩市融資余額緩步下降的背景下，融資客并沒有閑著，只是操作策略上，從牛市里的持續(xù)加倉(cāng)轉(zhuǎn)為波動(dòng)操作。在連續(xù)的融資凈償還后，9月9日滬深兩市的融資余額出現(xiàn)了超過百億元的增加。而從行業(yè)板塊來看，各個(gè)行業(yè)板塊的融資余額不斷變動(dòng)，而非直線下降。融資客在不同的行業(yè)板塊中來回切換，反應(yīng)在市場(chǎng)上便是板塊的快速輪動(dòng)，這也在一定程度上造就了市場(chǎng)的窄幅震蕩格局。

　　從個(gè)股來看，9月以來仍有23只股票的融資余額出現(xiàn)超1億元的增幅，其中樂視網(wǎng)和招商地產(chǎn)的融資余額增幅超過5億元，分別為9.59億元和7.36億元。新興鑄管、強(qiáng)生控股和豫園商城的融資余額增幅超過3億元，分別為4.18億元、3.38億元和3.14億元。在這23只股票中，不難發(fā)現(xiàn)豫園商城、贛鋒鋰業(yè)、際華集團(tuán)等一批股票分別是9月中某個(gè)時(shí)間階段的領(lǐng)漲龍頭，融資客快進(jìn)快出的獲利其實(shí)并不少。

　　市場(chǎng)情緒趨穩(wěn)

　　通過數(shù)據(jù)分析不難發(fā)現(xiàn)，融資余額的變化與滬深兩市成交額具有較高的匹配度。6月份在融資余額連續(xù)增加，超過2萬億后，滬深兩市成交額也不斷刷新歷史天量，單日成交額一度超過2萬億。9月份融資余額下破1萬億后，兩市成交額也出新連續(xù)萎縮，一度不足4000億元。融資余額的變動(dòng)成為市場(chǎng)活躍度的重要觀測(cè)器。目前隨著融資余額逐步企穩(wěn)，去杠桿也逐漸完成。

　　一方面，按照歷史TTM整體法計(jì)算，全部A股的市盈率為18.34倍，經(jīng)歷兩輪大幅回落之后，市場(chǎng)做空動(dòng)能得到較充分的釋放，股市泡沫受到大幅擠壓，一批兩融標(biāo)的進(jìn)入安全估值區(qū)域，具備了長(zhǎng)期投資價(jià)值，這部分品種融資繼續(xù)大幅縮水的概率并不大，融資客布局的概率更大。

　　另一方面，驅(qū)動(dòng)市場(chǎng)下跌的“去杠桿”行動(dòng)接近尾聲，政策面出現(xiàn)變化，主要表現(xiàn)是違規(guī)資金清理方式有所優(yōu)化。市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)正在逐步出清，兩融市場(chǎng)的情緒將恢復(fù)，大幅拋壓盤將減少。