信用債估值定價(jià)體系正醞釀著新一輪的變化。據(jù)業(yè)內(nèi)人士21日對(duì)《經(jīng)濟(jì)參考報(bào)》記者透露，交易商協(xié)會(huì)最新召集債務(wù)融資工具主承銷商業(yè)務(wù)通氣會(huì)，對(duì)進(jìn)一步優(yōu)化定價(jià)估值有關(guān)事項(xiàng)進(jìn)行了研討。據(jù)了解，未來協(xié)會(huì)將對(duì)估值工作進(jìn)行考評(píng)，并在考評(píng)指標(biāo)基礎(chǔ)上，研究嘗試進(jìn)一步擴(kuò)充定價(jià)估值機(jī)構(gòu)數(shù)量至30家。

　　考慮到銀行間市場(chǎng)波動(dòng)性，交易商協(xié)會(huì)未來也將研究適當(dāng)提高估值頻率，報(bào)價(jià)頻率由每周一次增加到每周兩次。與此同時(shí)，若出現(xiàn)貨幣政策調(diào)整或二級(jí)市場(chǎng)收益率普遍出現(xiàn)超過一定幅度變動(dòng)，將協(xié)調(diào)估值機(jī)構(gòu)啟動(dòng)臨時(shí)估值報(bào)價(jià)。業(yè)內(nèi)人士稱，此舉有利于進(jìn)一步提高定價(jià)估值的準(zhǔn)確性和指導(dǎo)意義。價(jià)格是市場(chǎng)的基礎(chǔ)，隨著估值報(bào)價(jià)機(jī)構(gòu)的范圍擴(kuò)大，以及二級(jí)市場(chǎng)引入多家收益率曲線可能性的增大，未來整個(gè)市場(chǎng)將有很大改觀。

　　方向　估值中樞擬進(jìn)一步優(yōu)化

　　據(jù)Wind數(shù)據(jù)顯示，目前，我國信用債主要包括債務(wù)融資工具、企業(yè)債與公司債三大類。截至去年底，我國信用債總余額為9.3萬億元，占全部債券總余額逾三成。其中，債務(wù)融資工具發(fā)行額占比多達(dá)79%。

　　目前，在信用債市場(chǎng)定價(jià)機(jī)制方面，銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)每周都會(huì)公布的定價(jià)估值中樞供市場(chǎng)人士參考。具體而言，每周一上午，由包括商業(yè)銀行、保險(xiǎn)公司、證券公司、基金公司等在內(nèi)的22家估值機(jī)構(gòu)共同報(bào)價(jià)當(dāng)天二級(jí)市場(chǎng)實(shí)際利率，交易商協(xié)會(huì)依據(jù)算術(shù)平均的計(jì)算規(guī)則得出各期限評(píng)級(jí)債券品種的市場(chǎng)利率，并于當(dāng)天下午按照不同的信用等級(jí)和期限公布當(dāng)周的債務(wù)融資工具定價(jià)估值，以此作為市場(chǎng)參考收益率。

　　據(jù)了解，定價(jià)估值中樞經(jīng)過了很長一段時(shí)間的探索過程，其“前身”正是2009年8月組織形成的定價(jià)聯(lián)席會(huì)議。彼時(shí)，由于一二級(jí)市場(chǎng)開始經(jīng)常價(jià)格倒掛即發(fā)行溢價(jià)現(xiàn)象，有的債券價(jià)格倒掛達(dá)一百多個(gè)bp(基點(diǎn))，發(fā)行工作很難做。在此情況下，銀行間市場(chǎng)的主要承銷商、主要投資人等組成定價(jià)聯(lián)席會(huì)議，以主流機(jī)構(gòu)共識(shí)的二級(jí)市場(chǎng)實(shí)際利率為基礎(chǔ)，加上一定的點(diǎn)差，構(gòu)成債券發(fā)行利率下限。但定價(jià)聯(lián)席會(huì)議并不是一種徹底的市場(chǎng)化方式，而是一種階段性的方法。于是，2010年6月定價(jià)估值中樞正式推出并至今。

　　定價(jià)估值中樞對(duì)市場(chǎng)定價(jià)起到了一定指導(dǎo)意義。不過，也有不少市場(chǎng)人士反映，由于定價(jià)估值每周公布才一次，在市場(chǎng)變化很快的時(shí)候無法跟上市場(chǎng)的節(jié)奏，不能準(zhǔn)確反映市場(chǎng)。中國金融學(xué)會(huì)金融工程專業(yè)委員會(huì)副秘書長王志棟建議，要增加估值系統(tǒng)的頻度，而且還要形成一種自動(dòng)的糾偏機(jī)制，這樣能對(duì)市場(chǎng)的定價(jià)基準(zhǔn)起到更好的指導(dǎo)意義。

　　《經(jīng)濟(jì)參考報(bào)》記者了解到，正是考慮到以上因素，交易商協(xié)會(huì)未來將研究適當(dāng)提高估值頻率，報(bào)價(jià)頻率由每周一次增加到每周兩次。

　　另外，協(xié)會(huì)將對(duì)估值工作進(jìn)行考評(píng)，并在考評(píng)指標(biāo)基礎(chǔ)上，嘗試研究進(jìn)一步擴(kuò)充定價(jià)估值機(jī)構(gòu)數(shù)量至30家。“在目前的22家報(bào)價(jià)機(jī)構(gòu)中，作為賣方的主承銷商銀行占了主要的地位，而作為投資交易主體的買方占比不高，未來將估值報(bào)價(jià)機(jī)構(gòu)的范圍進(jìn)一步擴(kuò)大，引入更多買方機(jī)構(gòu)或者說交易型機(jī)構(gòu)來報(bào)價(jià)，將是一個(gè)方向。”一位接近交易商協(xié)會(huì)的人士表示。

　　該人士還表示：“針對(duì)有些人士反映有時(shí)候估值機(jī)構(gòu)報(bào)價(jià)比較隨意的情況，現(xiàn)在還未正式對(duì)外發(fā)布一個(gè)明確的對(duì)估值機(jī)構(gòu)的報(bào)價(jià)行為的考評(píng)和管理的辦法，但是估值機(jī)構(gòu)責(zé)任重大，未來也將考慮對(duì)它的報(bào)價(jià)行為有一種相應(yīng)的監(jiān)督。”

　　該人士還透露，由于現(xiàn)在發(fā)行主體差異越來越大，導(dǎo)致不同發(fā)行主體的債券估值差異也越來越大，未來是朝一個(gè)越來越細(xì)的方向來報(bào)價(jià)還是只針對(duì)一些基準(zhǔn)評(píng)級(jí)期限的債券來報(bào)價(jià)，也是需要研究的方向。

　　市場(chǎng)　定價(jià)基礎(chǔ)不準(zhǔn)引發(fā)雜音

　　“定價(jià)”是市場(chǎng)的靈魂，業(yè)內(nèi)人士表示，以何種機(jī)制來確定債券的價(jià)格，對(duì)整個(gè)債券市場(chǎng)的發(fā)展都非常重要。因?yàn)椋瑑r(jià)格是調(diào)節(jié)市場(chǎng)供需均衡的根本性力量。

　　王志棟表示，流動(dòng)性不足與定價(jià)準(zhǔn)確度之間是雙向關(guān)聯(lián)關(guān)系。一般來說，定價(jià)不準(zhǔn)是因?yàn)槎?jí)市場(chǎng)沒有流動(dòng)性，沒有交易自然也無法定價(jià)。反過來，如果定價(jià)不準(zhǔn)確也會(huì)影響它的流動(dòng)性。業(yè)內(nèi)人士表示，如果二級(jí)市場(chǎng)的收益率曲線不準(zhǔn)確，很容易引發(fā)一級(jí)市場(chǎng)大面積的價(jià)格倒掛，去年6月錢緊時(shí)期便是先例。

　　“現(xiàn)在我國信用債市場(chǎng)看到的異常交易的增加和流動(dòng)性不足主要是因?yàn)槎▋r(jià)基準(zhǔn)不準(zhǔn)引起的。隨著估值報(bào)價(jià)機(jī)構(gòu)的范圍擴(kuò)大，以及引入多家收益曲線可能性的增大，未來整個(gè)市場(chǎng)將有很大改觀。”接近交易商協(xié)會(huì)的人士20日告訴《經(jīng)濟(jì)參考報(bào)》記者。

　　據(jù)記者了解，目前除了交易商協(xié)會(huì)推出的估值報(bào)價(jià)中樞機(jī)制，我國主要編制二級(jí)市場(chǎng)收益率曲線單位有中債登、上海清算所、外匯交易中心和中證指數(shù)四家單位，各家機(jī)構(gòu)也都在積極探索自身收益率曲線的進(jìn)一步完善。

　　中債收益曲線是目前大部分二級(jí)市場(chǎng)產(chǎn)品定價(jià)所參考的曲線。有學(xué)者提出，中債收益率曲線存在的問題之一在于編制中使用的模型和數(shù)據(jù)采樣均不對(duì)外公布，不盡透明，而且其采用的關(guān)鍵期限計(jì)算法有失科學(xué)。而為了提高其估值的準(zhǔn)確性，中債收益曲線的編制單位中債登從今年開始，按月公布有爭(zhēng)議的信用債估值編制說明，并和市場(chǎng)人士做更加深入的溝通和交流。

　　另外，中證指數(shù)公司總經(jīng)理馬志剛?cè)涨霸趥乐祫?chuàng)新與風(fēng)險(xiǎn)管理專題研討會(huì)上披露，過去一年來，中證指數(shù)公司對(duì)債券估值業(yè)務(wù)進(jìn)行了新的探索，實(shí)時(shí)國債收益率曲線和估值工作已基本完成測(cè)試，有望于近期正式上線；成立了資信評(píng)級(jí)部門，將對(duì)中證信用債估值形成有力支持。