自去年8·11匯改以來，人民幣對(duì)美元匯率曾出現(xiàn)過三輪大幅貶值，分別是：第一波始于8·11匯率中間價(jià)改，截至8月27日，兩周人民幣對(duì)美元中間價(jià)比匯改前日下跌4.7%；第二波貶值是歲末年初，伴隨著美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期以及12月中旬央行宣布人民幣參考一籃子匯率，人民幣對(duì)美元中間價(jià)從11月5日到次年1月7日貶值達(dá)3.89%；第三波始于今年4月，由于美聯(lián)儲(chǔ)6月加息預(yù)期以及其后6月底英國意外脫歐，人民幣對(duì)美元中間價(jià)從4月12日6.4592一路震蕩走弱至7月18日6.6987，貶值幅度達(dá)3.7%。

可以看到，8·11匯率中間價(jià)改革之后，人民幣匯率的彈性已進(jìn)一步增強(qiáng)，而相比于以往前兩次貶值引發(fā)的恐慌，今年4月以來的第三波貶值雖然幅度上與前兩次類似，但市場(chǎng)浮動(dòng)恐懼的情緒有所下降，說明市場(chǎng)對(duì)于人民幣浮動(dòng)的適應(yīng)性有所增強(qiáng)，在筆者看來，這是一個(gè)重大進(jìn)步，并有利于為未來匯率政策與匯率改革提供空間。

展望下半年，筆者認(rèn)為，人民幣貶值壓力仍然不小，雖然從經(jīng)濟(jì)基本面來看，中國貿(mào)易順差持續(xù)攀高，出口占全球份額也在增加，且部分貶值壓力也可以用結(jié)構(gòu)性失衡來解釋。但是，考慮到美聯(lián)儲(chǔ)12月加息概率較大，以及國內(nèi)一、二線城市資產(chǎn)價(jià)格屢創(chuàng)新高，地王頻現(xiàn)，出于美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期以及資產(chǎn)泡沫的擔(dān)憂，短期來看，資本外流的壓力仍然加大，而這也使得下半年人民幣對(duì)美元匯率或再度承壓。

從經(jīng)濟(jì)基本面來看，人民幣匯率并不存在大幅貶值的基礎(chǔ)。畢竟從全球經(jīng)濟(jì)來看，盡管中國經(jīng)濟(jì)不斷下滑，今年上半年GDP增速降至6.7%，但相比于其他國家，情況仍然相對(duì)不錯(cuò)。例如，在發(fā)達(dá)國家中，美國經(jīng)濟(jì)被視為一枝獨(dú)秀，但上半年GDP已放緩至1%，低于預(yù)期。日本、歐洲盡管經(jīng)濟(jì)有所企穩(wěn)，但通縮壓力巨大，不得不依靠更大規(guī)模的寬松政策。巴西、俄羅斯深陷技術(shù)性衰退，唯有中國、印度保持相對(duì)高速增長。

從貿(mào)易情況來看，今年上半年中國貿(mào)易順差高達(dá)1.67萬億元，擴(kuò)大5.9%。盡管上半年中國出口6.4萬億元，下降2.1%，但主要與全球需求普遍疲軟有關(guān)。從全球份額來看，中國出口占比仍然是提升的，近五年來，中國是當(dāng)前商品與服務(wù)出口全球排名前五名中，唯一一個(gè)全球份額占比上升的國家，且與美國和歐盟的差距大幅縮小。

從經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)來看，部分貶值壓力也可以用經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)扭曲來解釋，并非意味著傳統(tǒng)競(jìng)爭(zhēng)力喪失。例如，當(dāng)前中國高端市場(chǎng)價(jià)格過貴，如奢侈品，包括包、手表、化妝品價(jià)格以及高端服務(wù)場(chǎng)所消費(fèi)價(jià)格高于國外，從上述標(biāo)的來看，人民幣被高估，有貶值壓力。

然而，從低端消費(fèi)與服務(wù)來看，中國價(jià)格往往又大幅低于美國。如選擇上述標(biāo)的，人民幣有繼續(xù)升值壓力。從這個(gè)角度來說，以單一商品或服務(wù)判斷人民幣高估還是低估是片面的，中國匯率問題很大程度上折射出經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的扭曲，即高端商品價(jià)格昂貴，而低端商品價(jià)格便宜，并不存在大幅貶值壓力。

當(dāng)然，盡管基本面與PPP理論并不意味著人民幣有貶值基礎(chǔ)，但短期來看，從金融角度，考慮到美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期，以及國內(nèi)資產(chǎn)價(jià)格攀升，下半年人民幣對(duì)美元走勢(shì)或?qū)⒊袎?。一方面，美?lián)儲(chǔ)加息是決定短期人民幣匯率走勢(shì)的關(guān)鍵變量，就業(yè)數(shù)據(jù)更是影響美聯(lián)儲(chǔ)加息時(shí)點(diǎn)的重要因素。根據(jù)美國勞工部最新數(shù)據(jù)，美國8月新增非農(nóng)就業(yè)15.1萬人，不及預(yù)期的18萬人。8月失業(yè)率為4.9%，高于預(yù)期的4.8%。